界面新闻记者 | 李科文

界面新闻编辑 | 谢欣

“客家中医药第一股
”嘉应制药掌舵权终于尘埃落定
。

今年年中
，连锁药店养天和通过与前股东陈少彬签署《股份转让协议》，已入股嘉应制药成为第二大股东 ，持无限售流通股3552.57万股
，占比公司总股本的7%。

不过在交易完成后，嘉应制药依然处于股权分散 ，无实际控制人的状态 。据天眼查
，东方证劵为第一大股东，持股10.28%；新入股的养天和为第二大股东 ，持股7%；自然人黄俊杰为第三大股东
，持股5.03%；梅州国资委下属公司广东嘉应创业投资基金为第四大股东，持股3.51%；陈少彬为第五大股东 ，持股3.01%；林少贤为第六大股东
，持股2.27%；李胜喜为第七大股东，持股1.12%
。

不过 ，12月13日，界面新闻了解
，连锁药店养天和实际控人李能已通过新一届董事会的选举，顺利接手嘉应制药管理事务 ，任董事长。养天和7月份收购股权
，8月份李能被推选为嘉应制药董事长，现在管理公司刚满4个月 。此外 ，养天和推荐的人员也进驻嘉应制药董事会与管理层
。

嘉应制药与连锁药店养天和“联手”的背后是双方互相需要。对嘉应制药来说
，其急需找到新的增长引擎，期待借助养天和的渠道资源实现重启 。而对于养天和来说 ，医药零售行业正面临市场规模停滞与门店过剩的整体困境
，其仅依赖规模化扩张已难以维持增长
。

嘉应制药是广东梅州唯一的A股医药上市公司，被称为“客家中医药第一股
” ，以治疗喉科
、骨科、感冒类中成药为主导产品
，曾打造出了风靡一时的嘉应牌“双料喉风散”。

过去十年，由于股权结构较为分散 ，嘉应制药陷入持续动荡之中 。

2016年，“牛散团 ”老虎汇资管以10.5亿元受让突击嘉应制药股份
，成为第一大股东，就此也拉开了与嘉应制药原始股东就公司管理权斗争的序幕
。

老虎汇资管当时这笔交易绝大部分依靠外部借款 ，其中仅有1.5亿元为自有资金
，另外约3亿元来自股东借款，超过6.6亿元则是银行借款。由于资金高度依赖借贷 ，老虎汇资管试图通过推动嘉应制药分红以偿还债务 。

这一举措引发了嘉应制药原始股东的反对。界面新闻曾报道
，嘉应制药10股东抱团成一致行动人，结盟抗衡老虎汇资管
。

双方就嘉应制药管理权的争夺延续到了2021年。期间 ，嘉应制药部分原始股东也陆续退场 。

最终
，因财务状况难以为继，老虎汇资管实控人冯彪被列入失信被执行人名单 ，并于2021年12月主动辞去嘉应制药董事和副董事长职务
。老虎汇资管所持嘉应制药11.27%的股份也面临拍卖。由于早前老虎汇资管将全部股权质押给东方证券
，这也是为何东方证劵为嘉应制药当前的第一大股东 。

经历了近10年的治理混乱让嘉应制药亟需重启业绩增长
。根据年报财务数据，2014年至2023年间 ，嘉应制药的营收始终在5亿元左右徘徊，毫无突破；净利润更是起伏不定
，最高曾盈利7365.39万元，但也有年份亏损高达2.15亿元。

从业务层面来看 ，销售能力薄弱是当前嘉应制药业绩增长的最大瓶颈之一 。尽管拥有双料喉风散 、固精参茸丸
、调经活血片和疏风活络片等独家中药产品
，除收购过来的接骨七厘片/胶囊外，嘉应制药却未能打造出一款年销售额突破亿元的独家中成药爆款
。

其中双料喉风散的增长停滞可以看作是这一问题的缩影。作为嘉应制药最具品牌力的产品 ，双料喉风散曾在广东地区家喻户晓 。但在过去十年间
，这款同时具备OTC和处方药资格的产品，既未能在OTC市场形成品牌影响力 ，也未能打开院内市场
。

据2023年年报
，双料喉风散营收8117.88万元，占总收入的15.22%。相比2017年6353.39万元的营收 ，6年间
，仅增长不到2000万元 。

界面新闻了解，截至2024年上半年 ，双料喉风散的销售仍以零售渠道为主，院内市场未见显著突破。其中
，不少零售终端将双料喉风散作为低价引流产品销售，甚至出现出厂价与终端价倒挂的现象
。终端价低于出厂价。

此外 ，嘉应制药还面临集采压力 。界面新闻曾报道
，嘉应制药核心产品种接骨七厘片被集采，深交所连问公司拿什么支撑业绩
。根据2023年年报 ，该产品贡献营收3.15亿元
，占总营收的59.10%。

接骨七厘片/胶囊是嘉应制药从金沙药业买来 。自2009年起，金沙药业就为嘉应制药贡献着不菲的投资收益
。2013年 ，嘉应制药将金沙药业全资收购完成并表。

2022年9月
，全国中成药联合采购办公室成立并发布公告，将覆盖范围扩大至全国 ，嘉应制药独家品种接骨七厘片/胶囊被纳入集采范围 。此次中选品种平均降幅达49.36%
。其中接骨七厘片75片/盒拟中选价格降至24.38元
，降幅为38.6%。

以价换量的效果尚未显现，但价格几近腰斩的冲击已经浮现 。据2023年年报 ，接骨七厘片/胶囊的营收同比下降18.65%，毛利率同比下降0.82%
。

如今
，嘉应制药正试图通过调整销售策略，释放产品潜力 ，以摆脱过去十年的低迷。界面新闻了解
，嘉应制药计划以双料喉风散、接骨七厘片/胶囊为战略核心品类，深耕咽喉与骨科领域 ，并以重感灵片 、疏风活络片
、调经活血片为延伸品类
，形成稳固的产品线布局 。

其中，在OTC零售领域 ，嘉应制药采取控销模式代替大规模广告推广
，专注于渠道深耕和价格体系优化。以双料喉风散为例，公司通过控销模式重塑产品价格体系 ，避免低价竞争对市场秩序的破坏；未来在渠道管理上
，每个省份仅与一到两个渠道商合作，精简分销链条 ，确保市场控制力
。

同时，嘉应制药正在积极拓展院内市场
，推动处方药进入医院体系。界面新闻了解，嘉应制药2025年战略核心是强化处方中成药在医院的渗透率 。截至目前 ，嘉应制药产品已进入全国多家二甲和三甲医院
。

与其他连锁药店不同
，养天和是一家以加盟为主的连锁药店，曾在2020年尝试IPO登陆A股 ，最终未能成功。据公开资料
，养天和门店数量超4000家，其中自营门店仅占总门店的10% ，其余90%为加盟店 。

如今
，对于养天和来说，其面临的是行业的整体困境——连锁药店已陷入滞涨的市场规模与过饱和门店数的矛盾
。曾经依赖大规模开店实现规模经济的连锁药店 ，已难以通过单纯的数量扩张维持业绩增长。

据中康CMH数据
，2023年全国零售药店市场规模达5394亿元，与2022年相比略有下跌；2024年1-5月 ，全国药店零售市场规模约2178亿，同比下滑3.7%  。

与此同时
，药店行业“内卷
”加剧
。据中康科技2024半年度药店生存报告，零售行业内卷日益严重 ，按照七普的常住人口数据
，门店的店均服务只有2000人，部分区域更是低于该平均水平 ，门店已经趋近于生存的临界点。

界面新闻曾报道
，药店数量超过奶茶店，却有近三分之二赚得比以前少了 。简而言之 ，门店数量过多
，人流量被分散，单店客流减少 ，最终难以支撑盈利
，导致亏损
。

在一、二线城市市场逐步饱和的情况下，龙头连锁药房逐渐将业务扩展至三至五线城市及县乡镇市场 ，以寻求新的增长空间。

据中康CMH数据，县域药店市场占全国药品销售比率逐年提升
，从2017年的29%提升至2022年的32.6%，增速高于同期全国市场 。

例如 ，老百姓大药房就顺势加速下沉市。2024年前三季度
，老百姓新增门店中，地级市及以下门店占比为80%
。其中 ，中小成店9966家
，较去年增加了1396家，同比增长16.28%。此外 ，截至2024年第三季度
，老百姓地级市及以下门店占比为77% 。

养天和早已深耕下沉市场，是其中的“老玩家”
。与其他连锁药房不同 ，养天和的加盟主打“小而美 ”的社区药房模式
，成本投入低 、运营更为灵活，加盟商也能轻装上阵 ，快速拓展市场。

凭借这一优势，在其他连锁药房集中抢占一二线城市市场时
，养天和已悄然向县域市场渗透，从深耕湖南
、海南、广东等地 ，到布局内蒙古 、江苏
、浙江、安徽 、贵州等区域 。

但一个难解的悖论始终横亘在养天和面前——没有足够的规模难以获得资本支持
，无法上市；但缺少资本助力，又难以实现规模突破 ，最终陷入循环
。

连锁药店本质上是一个资本驱动型行业
，仅依赖自身滚动式发展，很容易陷入“低收入、低毛利
、低增速
”的经营困局。尤其是与老百姓、益丰 、大参林等已突破万店规模的行业巨头相比 ，养天和的4000家门店已难以通过单纯的数量扩张实现追赶 。

这一困局其实与养天和核心加盟模式密切相关
。养天和的直营业务毛利率超过30%
，与同行无异，但由于加盟店数量占比超过八成 ，整体毛利率被大幅拖低。

据养天和当年的招股书
，2017年至2019年及2020年上半年，养天和的主营业务毛利率分别为22.45%
、20.58%、19.77%和18.9% 。而同期 ，同在湖南市场的老百姓大药房，毛利率分别为35.31% 、35.21%
、33.59%和32.31%；益丰大药房的毛利率分别为38.41%、37.81% 、37.79%和36.57%
。

如今
，面对连锁药房市场的内卷加剧，养天和所承受的压力进一步放大。提升单店利润
、实现高质量增长已成为其无法回避的转型命题 。

向上游制药产业延伸 ，或许是养天和谋求破局的重要尝试。

但医药零售与制药的结合并非新鲜事
。早在2010年
，维康药业便尝试打通产业链，设立维康大药房与维康医药零售 ，试图通过零售渠道完善医药产业整体布局。

这一构想最终未能成功 。界面新闻曾报道
，维康药业一亿元转卖医药零售业务
。其中原因在于，维康药业的零售业务区域过于局限 ，仅覆盖浙江杭州和丽水
，且主要依赖简单的流通业务，未形成有效的规模效应和资源整合。

与前车之鉴不同 ，此次双方“联手”的发起者是具有渠道优势的养天和 。双方在渠道与生产两端或能在资源共享、优势互补上或结合出更多新模式
。

界面新闻了解
，养天和已协助嘉应制药与多家知名连锁药房达成战略合作，包括益丰大药房 、老百姓大药房
、一心堂、健之佳等上市连锁药店。

但医药零售与制药的融合并非易事 ，如何整合渠道资源 、重塑品牌力，并在市场竞争中实现可持续增长
，仍是摆在双方面前的挑战 。这条路径能否跑通，尚需时间和市场的验证
。